נגיד בנק ישראל, פרופ' אמיר ירון, חזר בשבוע שעבר על תמיכתו בקידום איגוח בישראל בנאומו באוניברסיטת רייכמן. כמו כלכלנים אחרים, ירון סבור שהאיגוח, ששיחק תפקיד מרכזי בקריסה הכלכלית של 2008, סובל מיחסי ציבור רעים שלא בצדק. אלא ששורת מחקרים שנערכו מאז, מעידים על הסכנות הרבות הטמונות בו.
איגוח הוא כלי פיננסי שמאפשר לגופים כלכליים לקנות ולמכור חובות עם תזרים תשלומים קבוע. לדוגמה, אדם לוקח משכנתא מהבנק, והבנק מוכר את החזר המשכנתא לגוף אחר, בתמורה לכסף מזומן. האדם שלקח את המשכנתא ממשיך לשלם, אלא שהכסף עובר באופן מידי לגוף שקנה את המשכנתא המאוגחת. הבנק מצידו נפטר מהסיכון הכרוך בהחזקת המשכנתא, ומוותר על חלק מהרווח. בדרך כלל, מספר משכנתאות או חובות אחרים נאספים לכלי פיננסי אחד.
לפי גישת בנק ישראל, פיתוח שוק האיגוח יגדיל את כמות האשראי במשק, עם דגש על אשראי חוץ-בנקאי. הנגיד אף סבור שגישת האשראי לעסקים קטנים ובינוניים תשופר ועלויות הריבית, יופחתו. איגוח מרחיב את האפשרות של גופים חוץ-בנקאיים להעניק אשראי באופן עקיף, על ידי רכישת חובות מהבנקים. הבנקים יכולים ל'פרוק' הלוואות באיגוח וכך לפנות מקום להענקת אשראי נוספת.
הנגיד חוזה שפינוי זה יוריד את עלות האשראי וירחיב את הענקתו לעסקים קטנים ובינוניים. הרחבת היצע האשראי והקטנת עלויותיו נשמעים מוזרים בימים של העלאות ריבית חוזרות ונושנות, אולם קידום האיגוח הוא סוגיה ארוכת טווח שחורגת מתקופת האינפלציה הנוכחית.
אלא שבעקבות התפקיד המרכזי של כלים פיננסיים מבוססי איגוח במשבר 2008, כלכלנים האירו בעשור וחצי האחרונים את הסכנות הרבות הכרוכות בשוק האיגוח. שורה של מחקרים אמפיריים מראה שבניגוד למחשבה מן העבר, התרחבות החוב הפרטי עלולה לפגוע בצמיחה הכלכלית וביציבות הפיננסית, בעיקר עם החוב מורכב ממשכנתאות ומחירי הדיור עולים מהר.
מחקר של התאגיד הפדרלי לביטוח פיקדונות מצא שבנקים שהיו מעורבים בצורה חזקה בשוק האיגוח, העניקו משכנתאות רבות ללווים ללא הכנסה מספקת או יציבה לעמוד בהחזרי המשכנתאות. עבור הבנקים, האיגוח הופך את המשכנתא למעין תפו"א לוהט; כל עוד ניתן להיפטר ממנה בתהליך של איגוח, הבנקים מפסיקים להתעניין באמינות הלווה ויכולתו להחזיר את המשכנתא.
בארה"ב טרם משבר 2008, הענקת משכנתאות ללווים בסיכון גבוה תרמה לניפוח בועת הדיור. כמויות אשראי עצומות הזינו את עליות מחירי דיור, שתמרצו לווים נוספים לקחת משכנתאות חרף העובדה שהכנסתם לא מספיק גבוהה או יציבה בכדי להחזיר אותה. הבנקים, כאמור, שמחו להעניק הלוואות בידיעה שיוכלו להיפטר מהן באופן מיידי בשוק האיגוח. כששיעור הלווים שלא עומד בהחזרי המשכנתא עלה, מחירי הדיור צנחו והביאו להתפוצצות הבועה ולקריסת המערכת הפיננסית העולמית.
בישראל נאלצים הבנקים להחזיק את המשכנתאות עד לפדיון, מה שמחייב אותם, על אף רצונם של הבנקים להעניק כמה שיותר משכנתאות, לשקול את יכולת הלווה לעמוד בהחזרי המשכנתא. שיקול זה כפוף למסגרת רגולציה קפדנית בהשוואה לארה"ב, המתייחסת להון העצמי הנדרש, לאורך המשכנתא ולגודל ההחזר החודשי ביחס להכנסה.
גם הרחבת החוב הפרטי, אותה הנגיד מבקש להשיג, נקשרה עם אי יציבות פיננסית ופגיעה בצמיחה כלכלית. בהרצאה בכנס בנושא איגוח בשנת 2021, ציין הנגיד את יחס החוב הפרטי והתוצר הנמוך בישראל כעדות לפיגור המערכת הפיננסית הישראלית. אך מחקר של ה-OECD מ-2015 מצא שהרחבת החוב הפרטי עלולה להביא להאטת הצמיחה, בייחוד כשהרחבה זו מגיעה ממשכנתאות. בכלכלה הישראלית, בה שוק הדיור במגמת צמיחה ארוכה וחזקה, הקלה ביכולת הענקת ונטילת האשראי צפויה להגיע במידה רבה לשוק הדיור ולהביא להאצת העלייה במחירי הדיור והכבדת נטל המשכנתאות על הציבור הישראלי.
מחקר זה, ומחקרים נוספים עם ממצאים דומים, מאיר את נטל החוב הפרטי הנמוך בישראל דווקא באור חיובי, ולא כעדות לפיגור המערכת הפיננסית. בהקשר זה, הפער בין החוב הפרטי בישראל, כ-114% ביחס לתוצר, לממוצע בכלכלות מפותחות, כ-165% ביחס לתוצר, הוא אחד הגורמים שתרמו לצמיחה המהירה יחסית של הכלכלה הישראלית בשנים האחרונות.
את העובדה שהמערכת הפיננסית בישראל שונה משמעותית מזו שבארה"ב יש להעריך בזהירות. עם פרוץ המשבר ב-2008, ההבטחה לצמיחה מהירה וחסרת סיכון התבדתה וההערצה למערכת הפיננסית האמריקאית התחלפה בספקנות וזהירות. עם אותה ספקנות יש לבחון את ההבטחות שניתנות ביחס להתפתחות שוק האיגוח בישראל.
